Непотопляемый российский рубль

Обвал цен на нефть в начале марта после выхода России из соглашения с ОПЕК + стал катастрофой для этой страны, которая по-прежнему в значительной степени зависит от экспорта нефти для финансирования бюджета. Но затем произошла странная вещь: цена на нефть по состоянию на 7 мая потеряла 56 процентов от своей стоимости с начала года, но за тот же период рубль упал только на 19 процентов.

Подобно некоему тибетскому монаху, использующему практику левитации, рубль сумел подняться и как бы стал левитировать, оставаясь на прежнем уровне, даже несмотря на то, что упала цена на нефть, обычно поддерживающая его.

Стоимость рубля уже давно привязана к цене на нефть, и они обычно всегда двигаются в одном направлении. Но все изменилось, когда Министерство финансов ввело так называемое бюджетное правило (также известное как финансовое правило), которое предусматривает автоматический отъем всех избыточных доходов от экспорта нефти в Фонд национального благосостояния (ФНБ) при цене свыше 42 долларов.


Теперь все изменилось. Поскольку цены на нефть упали ниже ключевого порога 42 доллара за баррель нефти, бюджетное правило больше не имеет значения; надо ждать, когда цены на нефть и курс рубля восстановятся.

Средний курс рубля в 2018 году составил 62,7 рубля за доллар, а средняя цена нефти — 70,8 доллара. В 2019 году цена на нефть упала на 11,4% до 62,7 долларов, в то время как стоимость рубля снизилась меньше — всего на 3,2% до 64,7 рубля за доллар, в основном благодаря сдерживающему эффекту бюджетного правила.

Нельзя сказать, что рубль не пострадал от нынешнего кризиса, который считается худшим со времени полного краха российской финансовой системы в 1998 году, как показывает график еженедельных обменных курсов рубля к доллару. Но как получилось, что рубль в зависимой от нефти экономике России может так легко противостоять внешним угрозам?

Одна из причин, по которой Россия, как ожидается, сможет пережить этот кризис намного лучше, чем многие из ее конкурентов на развивающихся рынках, заключается в том, что глава Центрального банка России Эльвира Набиуллина позволила рублю свободно плавать в рамках принятых ею ответных мер на нефтяной шок 2014 года, когда последний раз рухнули цены на нефть.

Кремль зациклен на сохранении российских валютных резервов, которые по состоянию на 1 апреля составили 569,7 миллиардов долларов, поскольку он рассматривает их как стратегический актив: размер российских резервов означает, что Россия не восприимчива к санкциям, поскольку может финансово обеспечить выход из неприятной ситуации, если США введут жесткие санкции, без необходимости обращаться за заимствованиями на международные рынки капитала, что сделало бы ее уязвимой для санкционного давления.

ЦБ РФ показал, что готов позволить обменному курсу взять на себя основной удар нефтяного шока, чтобы сохранить эти резервы, и не принимал мер для защиты рубля, в отличие от многих стран, в том числе Турции, где произошел обвал валют. Более того, средства Фонда национального благосостояния (ФНБ) также не будут использоваться для защиты рубля, поскольку эти деньги предназначены исключительно для поддержки бюджета и покрытия ожидаемого в этом году дефицита федерального бюджета в размере 3–4 триллионов рублей.

Во время ценового шока на нефтяном рынке в 2014 году курс рубля также упал, причем намного больше. До этого кризиса рубль в течение нескольких лет торговался на уровне около 35 рублей за доллар, но внезапно упал до минимума на отметке около 80 рублей за доллар.

Ошарашенные инвесторы назвали Набиуллину безрассудной и некомпетентной, но тогда, как и сейчас, она отказалась прожигать резервы России, чтобы защитить не поддающийся укреплению обменный курс.

Тогда кризис начался в октябре и достиг своего пика в декабре, когда 16 декабря 2014 года ЦБ РФ, наконец, ввел повышение процентной ставки на 17 процентов, чтобы остановить падение курса валюты.

Сейчас рубль потерял гораздо меньше в своей стоимости, чем за те несколько месяцев 2014 года, а это значит, что и инвесторы, и население встретили этот кризис гораздо спокойнее, чем в 2014 году. И это также означает, что экономический ущерб, нанесенный этим кризисом — в том, что касается влияния изменений валютного курса – является сравнительно незначительным.

В конце 2014 года ЦБ РФ отказался от «коридора обменного курса рубля» — механизма, действовавшего ранее на протяжении почти двух десятилетий, который обязывал ЦБ РФ поддерживать курс рубля и тормозить стремительную девальвацию.

Резервы России сократились в этом году с пика на отметке чуть более 580 миллиардов долларов до уровня немного ниже 570 миллиардов долларов на начало апреля, но большая часть этого сокращения обусловлена ​​переоценкой валютных активов, в которых ЦБ РФ хранит свои резервы. ЦБ РФ потратил всего около 2 миллиардов долларов в прошлом месяце на интервенции денежного рынка, чтобы сгладить падение курса рубля – а это совсем немного.

На самом деле удивительно, что российские резервы фактически увеличились в этом году чуть более чем на 7 миллиардов долларов с 562,3 миллиарда долларов, которые были на 1 января. Резервы немного снизились с 570,3 миллиардов долларов в феврале до 563,4 миллиарда долларов в марте, но удивительным образом выросли в апреле до нынешнего уровня $569,7 миллиарда.

ЦБ РФ не будет трогать валютные резервы России для защиты рубля и не может использовать деньги ФНБ, которые формально принадлежат Министерству финансов. Тем не менее, правительство придумало хитрый способ, чтобы предоставить ЦБ РФ больше долларов, которые можно использовать для защиты рубля, что объясняет его способность противостоять угрозам на протяжении последних двух месяцев.

11 апреля ЦБ РФ поспешил заключить сделку по продаже 50% + 1 доли в Сбербанке Министерству финансов за 2,24 триллиона рублей (29,1 миллиарда долларов).

Смена собственника решает сразу несколько проблем. Во-первых, Центральный банк находился в неудобном положении, поскольку он был регулятором банковского сектора и владел крупнейшим банком в этом секторе. Теперь этот банк принадлежит Министерству финансов, как и должно быть.

Во-вторых, сделка даст больше денег бюджету. Сбербанк является самым прибыльным банком в этом секторе и недавно пообещал увеличить выплаты дивидендов до 50% от своих доходов, поскольку правительство все чаще использует в своих целях не налоги, а дивиденды с прибыли своих лучших компаний. Тем не менее, ЦБ РФ регулярно удерживал часть этих платежей, чтобы сохранить их на своем собственном балансе. Теперь все дивиденды Сбербанка будут выплачиваться непосредственно в бюджет.

В-третьих, сделка фактически открывает ЦБ РФ запасной путь для задействования средств ФНБ, и дает ему наличные, чтобы потратить на валютных рынках для защиты рубля. Минфин оплатил сделку деньгами ФНБ, объем которых сейчас сократился до 9 триллионов рублей.

Этот последний момент является ключевым, поскольку альтернативой ЦБ РФ для удержания курса рубля было повторное повышение ставки, что могло бы свести на нет любой рост, который российская экономика должна была обеспечить во время восстановления после апрельского краха.

То, как именно ЦБ будет использовать эти деньги, остается неясным, но 29 миллиардов долларов, которые у него сейчас имеются, считается вполне достаточным для защиты рубля вплоть до сентября, когда, как надеется правительство, ситуация стабилизируется и цены на нефть восстановятся до такого уровня, чтобы снять давление с государственных финансов, особенно после подписания 13 апреля соглашения с ОПЕК ++, которое предусматривает сокращение добычи нефти на 9,7 миллионов баррелей в сутки.

Продажа Центробанком валюты автоматически защитит рубль от чрезмерного обесценивания, пока цены на нефть остаются низкими, и это даст правительству дополнительных пять месяцев в ожидании того, когда уйдут наихудшие последствия кризиса.